新作美豆減產(chǎn)奠定粕類強(qiáng)勢局面
6月底，USDA報告給出美豆種植面積同比下降400萬英畝的預(yù)期后，美豆供應(yīng)格局出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，產(chǎn)量下調(diào)導(dǎo)致美豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存明顯收緊，令市場對美豆單產(chǎn)和生長期的天氣變得敏感。6月至7月上旬，美國中西部偏差的降雨和旱情推動CBOT大豆站上1400美分/蒲式耳。在此期間，巴西大豆貼水也從3—4月集中銷售的狀態(tài)中恢復(fù)過來，推動我國大豆進(jìn)口成本顯著增長，并對包括菜粕在內(nèi)的蛋白粕市場形成強(qiáng)勢帶動。
7月底至8月上旬，美國中西部天氣改善引發(fā)市場對美豆新作單產(chǎn)及結(jié)轉(zhuǎn)庫存調(diào)增的預(yù)期，但是由于影響大豆單產(chǎn)的因素復(fù)雜，加之今年作物生長期的天氣好壞參半，所以暫難衡量美豆新作單產(chǎn)。8月下旬，在美豆結(jié)莢灌漿期需水量最大的時候，美國中西部降雨轉(zhuǎn)差令市場對美豆單產(chǎn)的憂慮重燃。8月底，Pro Farmer結(jié)束中西部作物巡查，給出美豆新作49.7蒲式耳/英畝的單產(chǎn)預(yù)估后，StoneX和Allendale也相繼給出50.1蒲式耳/英畝和49.6蒲式耳/英畝的單產(chǎn)預(yù)估，市場對美豆單產(chǎn)的交易開始來到50蒲式耳/英畝左右的水平，對新作美豆減產(chǎn)的利好計(jì)價變得越發(fā)充分，這一度推動CBOT大豆11月合約升至1400美分/蒲式耳。
在9月12日公布的月度供需報告中，USDA將首次基于實(shí)地調(diào)研的單產(chǎn)放在50.1蒲式耳/英畝，略低于市場平均預(yù)期的50.2蒲式耳/英畝，從單產(chǎn)來看并未有超預(yù)期的情況出現(xiàn)。然而，由于9月報告對美豆的新作壓榨及出口預(yù)估進(jìn)行了超預(yù)期下調(diào)，這導(dǎo)致美豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)估落在2.2億蒲式耳，高于市場平均預(yù)期的2.07億蒲式耳，并引發(fā)短期CBOT大豆盤面回調(diào)。
忽略短期盤面波動，從中長期來看，種植面積同比下降及高單產(chǎn)落空基本奠定2023/2024年度美豆減產(chǎn)的格局。在旺盛生物柴油需求支撐的高壓榨下，只要出口沒有繼續(xù)出現(xiàn)大幅調(diào)降，美豆新作結(jié)轉(zhuǎn)庫存將落在2億—3億蒲式耳區(qū)間，反映出美豆中性偏緊的供應(yīng)格局。在2023年美豆種植成本接近1200美分/蒲式耳的情況下，預(yù)計(jì)CBOT大豆很難跌破1200美分/蒲式耳，未來幾個月的運(yùn)行區(qū)間料在1250—1400美分/蒲式耳，美盤高位將從進(jìn)口成本端賦予豆粕價格較強(qiáng)支撐。
值得注意的是，南美大豆方面可能存在不確定性因素：南美大豆貼水下行對大豆進(jìn)口成本帶來不利影響，且南美積極銷售將進(jìn)一步?jīng)_擊美豆出口。在今年大豆豐產(chǎn)的背景下，目前巴西舊作大豆銷售進(jìn)度不到80%，仍有2000多萬噸大豆待售，這導(dǎo)致巴西10—11月大豆升貼水報價較美國仍有一定競爭力，從而擠占美豆出口。此外，阿根廷9月推出的第四輪美元大豆計(jì)劃也導(dǎo)致農(nóng)戶銷售積極性增長，一定程度打壓近期CNF升貼水下行。不過，在每年9月至次年2月的美豆傳統(tǒng)出口窗口期，全球大豆升貼水更多以美國為錨，而當(dāng)前美灣及美西大豆升貼水受到運(yùn)輸費(fèi)用上漲的影響，密西西比河水位偏低及美西運(yùn)力不足帶來提振。在此背景下，大豆升貼水未必會有明顯的下行趨勢，而打破豆粕高估值邏輯的關(guān)鍵在于南美大豆升貼水的回落幅度有多大。
加拿大菜籽減少主因是單產(chǎn)下滑
與美豆類似，今年加拿大菜籽產(chǎn)量也同樣面臨一些問題，但是加拿大菜籽減產(chǎn)更多源自單產(chǎn)下滑，而非種植面積縮減。今年加拿大菜籽種植面積同比增加3.2%至894萬公頃，一度帶來市場對加拿大菜籽產(chǎn)量1880萬噸的樂觀預(yù)期，但是6—8月加拿大草原三省整體降雨偏差，導(dǎo)致作物單產(chǎn)受損，其中產(chǎn)量占比最高的薩斯喀徹溫省受損最嚴(yán)重。在最新的作物調(diào)查報告中，加拿大統(tǒng)計(jì)局將2023年新作菜籽產(chǎn)量看至1756萬噸，同比下滑113萬噸。
如果加拿大菜籽僅是產(chǎn)量同比下滑113萬噸，未必會對我國菜籽進(jìn)口帶來太多影響，但是有一個因素卻加劇減產(chǎn)對加拿大菜籽出口造成的影響。2022年12月，美國環(huán)保署將加拿大菜油納入可再生柴油原材料的認(rèn)證后，美國生物柴油行業(yè)對加拿大菜油的需求大幅增長，高溢價導(dǎo)致加拿大的菜油貿(mào)易轉(zhuǎn)向美國，這在顯著影響我國進(jìn)口加拿大菜油的同時，也提振了加拿大的菜籽壓榨量。
油脂高溢價支撐加拿大菜籽榨利升至歷史較高水平，意味著加拿大壓榨廠擁有更強(qiáng)的菜籽購買競爭力，這將導(dǎo)致今年加拿大面臨菜籽減產(chǎn)但壓榨難減的情況。而按照規(guī)劃，明年年初，加拿大菜籽壓榨還將有110萬噸新產(chǎn)能投放，高榨利或?qū)е录幽么蟛俗褖赫チ坎唤捣丛?，進(jìn)一步帶來對加拿大菜籽出口潛力的擠占，這與新作美豆供需格局有著較大的相似性。區(qū)別在于，美豆出口減量可以通過巴西出口增量來彌補(bǔ)，但是加拿大菜籽出口減量卻很難找到可彌補(bǔ)的新增來源，畢竟目前我國菜籽進(jìn)口國除加拿大外，僅剩澳大利亞、俄羅斯和蒙古，而澳大利亞菜籽因某些問題很難進(jìn)口到我國，俄羅斯和蒙古菜籽的供應(yīng)有限，這導(dǎo)致2023/2024年度我國菜籽進(jìn)口下滑將成為大概率事件，這將影響后期菜粕市場供應(yīng)。
我國蛋白粕有望進(jìn)入去庫存周期
從現(xiàn)貨市場的體量來看，豆粕高于菜粕，蛋白粕價格運(yùn)行的關(guān)鍵更多要看豆粕走向，而菜粕需求則通過豆粕和菜粕比價進(jìn)行調(diào)節(jié)。目前，生豬高存欄較好支撐蛋白粕整體需求，肉價反彈帶來生豬和禽類養(yǎng)殖利潤好轉(zhuǎn)，有利于生豬二次育肥和后續(xù)養(yǎng)殖補(bǔ)欄。筆者預(yù)計(jì)，需求端暫時不會成為拖累粕價的因素，但是10月以后水產(chǎn)投料進(jìn)入淡季，菜粕的需求彈性將有所增加。高比價抑制菜粕的使用，有利于菜粕更好地適應(yīng)供給端的減量，降低菜粕出現(xiàn)供需缺口的可能性。在自身供需矛盾暫不突出的情況下，預(yù)計(jì)菜粕走勢將以跟隨豆粕為主。
與此同時，大豆進(jìn)口商檢一度影響油廠開機(jī)，繼而影響大豆壓榨和豆粕產(chǎn)出，但是更多被市場視為短期影響，決定國內(nèi)豆粕供應(yīng)的關(guān)鍵在于大豆買船和到港。按目前的買船情況來看，8月國內(nèi)大豆到港預(yù)計(jì)在850萬—900萬噸，9—10月每月到港600萬噸左右，前期進(jìn)口大豆拍賣成交不多且出庫需要時間，預(yù)計(jì)未來兩個月國內(nèi)大豆壓榨難以保持高位，粕類期貨11月合約在去庫存的背景下仍有望保持強(qiáng)勢。然而，國內(nèi)11—12月大豆到港有望隨著近期油粕雙漲帶來的豐厚榨利驅(qū)動而增加買船，或者帶來年底國內(nèi)大豆壓榨回升及豆粕基差松動，屆時需警惕粕類單邊和基差雙落的風(fēng)險。不過，密西西比河、巴拿馬運(yùn)河低水位引發(fā)的美灣新作大豆到港風(fēng)險可能延后雙粕價格回落節(jié)奏。
綜合以上分析，在新作美豆和加拿大菜籽減產(chǎn)的背景下，出于對大豆進(jìn)口成本強(qiáng)支撐及后市菜籽進(jìn)口減量的預(yù)期，筆者對蛋白粕單邊價格持偏多態(tài)度。近期，新增大豆采購對應(yīng)的豆粕保本價在4000元/噸以上，在豆粕期貨2024年1月合約貼水現(xiàn)貨500元/噸的情況下，豆粕期貨2024年1月合約在4000元/噸以下的回調(diào)空間有限。然而，目前豆粕和菜粕期貨1月合約價差處在700元/噸高位，這也意味著豆粕對菜粕上漲的帶動作用較強(qiáng)。當(dāng)前粕類盤面深度貼水現(xiàn)貨，即便后市CBOT大豆高位調(diào)整，也無法從進(jìn)口成本端帶來提振。因此，粕類短期盤面回調(diào)不改整體偏強(qiáng)格局，以單邊回調(diào)做多及月差逢低正向套利為主。(作者單位：中信建投期貨)
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