圣農(nóng)發(fā)展：四季度雞肉量價利低于預(yù)期

　　圣農(nóng)發(fā)展發(fā)布業(yè)績預(yù)告修正公告，將2011年業(yè)績增速由同比增速90%-140%向下修正至66.50-70.09%，預(yù)計2011年盈利4.63-4.73億元，對應(yīng)EPS 0.51-0.52元，低于我們（0.62）及市場一致預(yù)期（0.65）。

　　四季度圣農(nóng)雞肉量、價、利均低于預(yù)期是業(yè)績增幅向下修正的核心原因。

　　全年公司肉雞屠宰量達(dá)1.2億羽，其中四季度肉雞屠宰量約4000萬羽，較三季度3300萬羽環(huán)比增長20%，但較早前預(yù)期的5000萬羽少。雖然10月中旬開始日屠宰量已經(jīng)突破50萬羽，但進(jìn)入12月以后，考慮到保暖費(fèi)用增加和春節(jié)提前的因素，公司主動削減了部分養(yǎng)殖規(guī)模。

　　肉雞價格四季度跟隨豬價出現(xiàn)回落，山東毛雞價格由三季度最高的5.5元/斤震蕩回落至目前3.85元/斤，跌幅達(dá)30%，圣農(nóng)銷售均價也有1.3萬元/噸上方回落至目前1.1-1.2萬羽/噸。

　　由于銷售價格回落而飼料成本相對剛性，公司四季度肉雞凈利潤由三季度5.6元/羽下滑至4元/羽，但高于上半年的2.7元/羽。

　　周期角度看圣農(nóng)。處在強(qiáng)周期的養(yǎng)殖行業(yè)，圣農(nóng)的盈利水平無可避免受到價格周期波動的影響，短期看節(jié)后消費(fèi)轉(zhuǎn)淡雞價或?qū)⒕S持弱勢；中期價格趨勢我們?nèi)匀痪S持年度策略的判斷——下行概率偏大，但下調(diào)幅度偏小，原因在于豬雞肉為主的肉類供求關(guān)系在2011年有所修復(fù)，但補(bǔ)欄行為比08年理性，存欄增長較慢。因此不考慮可能疫情帶來的影響，短期雞價再度飆升驅(qū)動盈利和股價大幅上漲的概率較小。

　　跨越周期看圣農(nóng)。拋開周期不看，圣農(nóng)仍是一個優(yōu)秀的投資標(biāo)的。（1）行業(yè)空間巨大，市場占有率3-4%使圣農(nóng)難遇天花板；（2）強(qiáng)勢營銷能力保證產(chǎn)品銷路，產(chǎn)能翻番也不會遇到銷售瓶頸；（3）全產(chǎn)業(yè)鏈一體化管理模式能有效進(jìn)行商業(yè)復(fù)制，異地擴(kuò)張啟動使產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏將以每2-3年產(chǎn)能翻一番的進(jìn)程推進(jìn)。

　　基于對雞肉價格的趨勢判斷，向下修正2011-13年盈利預(yù)測EPS至0.51、0.68、0.96元。憑借強(qiáng)勢營銷帶來的銷量確定性增長和成熟商業(yè)模式推動下的異地快速復(fù)制，我們?nèi)钥春霉局虚L期的發(fā)展前景，維持圣農(nóng)發(fā)展買入評級，目標(biāo)價17元。